从已公布的数据看，6月份，FDI和贸易顺差之和首次超过了当月新增外汇储备。有人惊呼，热钱已经由流入转为流出。

　　但复杂的资本游戏显然不是简单的加减就能看清。本周，兴业银行中国银行的宏观分析师指出，截至7月份，国际资本，以及那些神秘的热钱仍在继续流入中国。

　　热钱的加减悖论

　　6月份，中国外汇储备新增仅为119亿美元，扣除当月贸易顺差213.5亿美元，以及当月外商直接投资96.1亿美元之后，单月外汇储备增长为负190.6亿美元，简单的数据加总后呈现出资本净流出态势。如果事实是这样，这将成为2003年以来大陆资本净流入首次转负。

　　这是不是一场危险的外资撤逃的开始？10年前东南亚金融危机的阴影要笼罩到中国头上？

　　从中国近期的宏观经济表现看，这种担忧未始无因。

　　自2007年底开始，由于美国次贷危机影响外需减弱，中国经济增速下滑明显，迄今已经连续三个季度出现经济下滑，上半年的经济增长较去年同期下降1.8个百分点。另外，被认为热钱盘踞的楼市和股市，亦呈现出低迷震荡和大幅下挫态势，迄今未见底部；而进入7月份以来，人民币一转前月升值态势，呈现出震荡加剧、双向波动的特点。

　　这些似乎看起来都是热钱流出的理由。

　　但实际上，这种简单的加总推算，忽略了一个最大的可变因素，即用外汇缴纳的存款准备金。

　　中国银行全球金融市场部研究团队分析师石磊测算，考虑到6月份上调1个百分点准备金以外汇缴纳因素，6月份的实际外汇储备新增约为745亿美元。以此计算，扣除贸易顺差、FDI、汇兑和利息收益后，当月的不能明确的外汇资金净流入约为344亿美元。

　　以同样的算法还原后，今年1-5月份的实际外汇储备资金分别为885亿美元、573亿美元、644亿美元、1047亿美元、715亿美元。而不能通过贸易顺差和FDI等解释的外汇资金净流入依次约为372亿美元、259亿美元、121亿美元、905亿美元、447亿美元，单月流入都高于去年下半年月均158亿美元的规模。

　　分析数据后可以发现，除了4月份受一季度人民币加速升值影响不明外汇资金涌入创下新高外，5、6月份的已有数据并不能发现热钱流入减速迹象。

　　而7月份的外汇储备数据虽然尚未公布，但是，从已经公布的金融机构外汇占款数据看，7月份金融机构外汇占款新增约3339亿元，高于6月份的2166亿元，结合历史同期数据变化趋势看，7月份的外汇流入趋势依然没有改变。

　　除此之外，贸易和外商直接投资等基本面表现也不支持热钱流入逆转之说。

　　已经公布的海关数据看，除了6月份出口大幅下滑到17.6%这一令人担忧的水平之外，但是7月份出口再度大幅反弹到26.9%。

　　兴业银行首席宏观分析师鲁政委认为，观察该数据的历史变化后可以发现，7月份并非出口增速较高时期，而考虑到7月份工业增加值触及5年来的低位，所以有理由相信，7月份的出口数据中依然包含了较多的虚增成分，即热钱流入不减。

　　同样，FDI数据也显示，7月份为83亿美元，高于2007年的最高单月数据，在2008年中也处于较高水平。由此并不支持热钱流入逆转之说。

　　实际上，虽然人民币升值预期下调降低了投机资金的汇兑收益，从而影响了寄希望于无风险套汇收益的资本的进入，但是中国稳定的宏观经济和相对较高的增长速度，依然对权益投机资本有相当的吸引力。

　　根据国际权威机构EPFR的统计，2008年7月，与其它亚洲新兴市场那样流失资金十分不同，全球新兴市场基金中流向中国市场的资金正在持续增加。

　　由此，石磊预计，随着套汇资本流入下降而权益资本流入的增加，境外资本流入在下半年将经历先小幅下降后回升的趋势，而国际收支不平衡的现象将继续存在。

　　可能的转变

　　值得关注的是，在总体外汇资金流入未现异动的的同时，外汇的持有心态正在发生微妙的变化，结汇不再是居民单一的选择。

　　从央行公布的数据看，今年以来，无论是居民还是企业，外汇存款都呈现同比多增或者少减趋势。7月当月，金融机构外汇各项存款增加56亿美元，同比多增100亿美元，幅度为年内之最。

　　这与去年以来外汇存款持续大幅下滑的趋势形成鲜明比照。

　　鲁政委认为，这一方面印证了资金内流的趋势并没有逆转，另一方面也说明了居民的结汇意向正在分化，部分人开始选择持有外汇，择机结汇。

　　这种变化主要受7月份以来人民币升值震荡幅度加大影响。自7月初至8月20日，人民币兑美元汇率有13个交易日呈现升值态势，而24个交易日出现贬值，单日最大跌幅达到146个基点。

　　鲁政委认为，这种情况下，部分居民转为观望，期望选择更好的时间结汇，但不影响外汇流入的意向。

　　他认为，只有在居民购汇需求增长的情况下，才会体现出外汇流出迹象。而从国内的情况看，商业银行并没有感觉到购汇增长的异动。

　　另外，由于中国外汇供求的基本状态没有改变，而且人民币汇率调整所针对的目标，即国际收支基本平衡并没有完成，在此情况下，更多分析师倾向认为，人民币短期内对美元的贬值不可持续，升值的态势将继续维持，在这样的情景下，投机性资金涌入的趋势有望持续。

　　但需要警惕的是，国际经济下滑和通胀的继续，可能对短期的资金流动产生影响。在此背景下，央行在第二季度货币政策执行报告中提出要加强跨境资金流动的监测。