发行利率缓慢拉升

　　从３月２７日开始，陆续招标发行的几只地方债中标利率分别为：新疆债１．６１％、安徽债１．６０％、河南债１．６３％、四川债１．６５％、重庆债１．７％、天津债１．７８％、山东债１．８０％、江苏债１．８２％。地方债券的发行利率节节攀升。

　　“地方债发行利率的小幅上升是比较正常的，这段时间，三年期国债的利率也在上升国元证券固定收益部研究员李明忠在接受中国经济时报记者采访时表示。

　　从信用因素考虑，他认为，中央政府虽然会代替地方政府偿付投资者的本金，但是地方政府会出现拖欠中央政府的主体信用风险依然存在。这一风险在理论上应该反映到地方债券的定价中。

　　此外，二级市场上的冷清局面也对一级市场构成压力。安信证券固定收益部研究员刘海东在接受本报记者采访时表示，地方政府债的流动性极差，发行规模只有十几亿，最多几十亿元。地方政府债在二级市场所面临的流动性困境应当提前反映在了一级市场的定价当中。

　　目前，地方债招标利率的上升，主要是市场对流动性风险的补偿要求。在此前所发行的地方债中，山东和江苏都是经济大省，财政经济实力在国内处于排头兵的位置，但是这两只债的招标利率却相对最高，其优质的信用状况并没有降低融资成本。

　　“这表明当前地方债利率的上行主要是由其流动性不佳引起的，市场还没有对地方债背后的政府信用风险进行差异化的定价。”申银万国固定收益部研究员屈庆表示。

　　市场交投遭遇冷清

　　已上市的几只地方债券交投明显清淡。到目前为止，除了首只发行的新疆债外，其余的都保持着“零成交”的记录。

　　首只地方债新疆维吾尔自治区政府债券（一期）４月３日正式上市交易。该债券发行总量为３０亿，当日仅成交１５６．４０万元。４月８日上市的安徽债，在沪深两市的交易系统则是“零成交”，到１５日都一直没有成交量，并跌破发行价。其他品种的成交和走势基本也和安徽地方债相似。

　　“自从去年停发１年期、３年期央票之后，短端品种相对较少，而地方债期限为３年，更多的是满足机构投资者的替代配置需求。而且，因为地方债可以进行回购交易，在收益率还没有得到市场认同的情况下，也部分降低了地方债的交易动机。”李明忠表示。

　　目前３年期记账式国债的收益率在１．７％左右，低于目前３年期定期存款３．３３％的利率，更低于刚刚发行的３年期凭证国债利率３．７３％。

　　相对于国债来说，地方债的规模小，导致流动性差；每个地方的财政收入不一样，偿还能力也不尽相同，而且还存在风险溢价的问题。此外，地方债的不透明财务状况也降低了地方债的吸引力。

　　“还有市场环境的原因。目前，债券可选择的品种较多，国内宏观经济向好预期也导致整个债券市场面临调整的压力。”刘海东说，虽然地方债利率呈上行趋势，但在宏观面的作用下，偏冷的交易情形可能将会持续。

　　而作为主要购买者的商业银行在多样化的投资选择中，相比持有地方债，国债、中期票据、企业债都是很好的资产配置选择。

　　发债规模还将扩大

　　“地方债遇冷只是短期表现，从整个经济社会发展趋势来看，未来地方政府的发债规模必然会扩大。”财政部财政科学研究所所长贾康此前表示。

　　他认为，要做大地方债规模，提高地方债在政策性融资中的相对份额，前提就是必须要有稳妥可靠的风险控制机制。同时，地方债发行应有专业性风险评估。

　　对此，屈庆也表示，未来地方债市场要扩张，就必须建立一套完全符合市场规律的运行机制。无论地方债的还本付息资金来源是财政收入，还是项目收益，相应的偿债保障理应按照市场化的标准制定。

　　他认为，收益与风险相挂钩，“高风险高收益，低风险则低收益”，未来地方债的利率水平，将以同期国债利率为基准，并由相关专业性信用评级机构评级后，参考综合因素给予的风险溢价来最终确定。只有这样，地方债才会真正显现投资价值，也才会被市场认可。

　　从资金面来看，今年前三个月信贷大规模投放，使得商业银行用于投资债券的资金增长量开始下降，尽管商业银行资金面仍然充裕，但央行微调货币政策，开始使用短期工具回笼资金，预示着银行资金的宽裕度将有所收窄。

　　“在这些因素作用下，地方债偏弱的走势还将要延续。”金融学者马宜敏认为。