丘壑

　　1.62万亿元！迅速回升的信贷在2009年第一个月再次创下天量。

　　央行昨日公布的数据显示，1月人民币贷款增加1.62万亿元，几乎是去年同期的两倍，仅过去两个月发放的信贷，就占到2008年全年新增信贷的近一半。

　　天量信贷中包括票据融资在内的短期信贷占比超过五分之三，并且在贷款高歌猛进的同时，信贷派生的主要来源——企业存款，却仅增加了不到760亿元。这些给今后信贷增长的可持续性留下了问号。

　　存贷结构“两重天”

　　“都去抢政府的4万亿项目了，与政府政策有关的一些基建项目，公共设施建设、电力、能源啊，银行都哄上去抢这些东西。”一家股份制银行信贷部门负责人告诉《第一财经日报》。他预计，今年前几个月贷款增长会很快，“比（过去）任何一年都快。”

　　在1月份1.6万亿元的新增信贷中，非金融性公司及其他部门贷款超过九成，增加1.5万亿元，居民户贷款则仅增加1214亿元。

　　与贷款结构截然相反的是，当月人民币各项存款增加1.51万亿元，同比多增1.28万亿元。其中居民户存款增加1.53万亿元，非金融性公司及其他部门存款反而减少了919亿元，财政存款增加488亿元。

　　虽然央行特别说明，非金融性公司及其他部门中，企业存款增加了759亿元，同比多增2586亿元(去年同期下降１８２７亿元)，但这一增量和同期贷款增量相比，显然规模悬殊。

　　兴业银行资金营运部首席经济学家鲁政委解释称，一般来说企业贷款不仅直接形成存款，甚至还会派生出相当于贷款多倍规模的存款。然而，1月企业存款环比仅增加了约760亿元，而此前单月通常都在千亿元左右的规模。

　　“这可能暗示，在现有的所谓新增存款中，很可能存在先前发放的表外贷款，在今年被转为‘新增信贷’的现象。”

　　摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆也在一份评论中提到，信贷高增背后的一种可能是，信贷额度取消以后，银行有可能将表外信贷重新拿回表内，这意味着未来几个月内信贷增长将逐步回落至正常水平。

　　票据融资套利？

　　全部信贷中，仅票据融资一项就达到6239亿元，占全部新增贷款的39%。自去年四季度以来，票据融资增长开始加速，2008年全年票据融资增加6461亿元，仅四季度就增加近5000亿元。

　　在2月初召开的银行间市场交易商协会2009年度金融市场运行分析会上，央行调查统计司副司长阮健弘曾表示，票据融资市场利率较低是票据融资量大的主要原因。票据融资利率市场化程度高，主要由票据市场供求关系决定，票据融资规模与票据市场利率明显负相关。

　　数据显示，票据市场利率已经自2008年上半年的20%以上，跌落至当前的2%左右。野村证券亚洲首席经济学家孙明春对此较为乐观，认为票据利率的骤降大大降低了企业尤其是中小企业融资的成本，并且有助于改善企业今年的盈利能力。

　　不过也有分析人士认为，不排除企业利用票据融资进行套利的可能，即企业将通过票据融资获得资金，转存到利率相对较高的定期存款来获取利差收益。“可能在贴现利率与政策利率倒挂的情况下，（票据融资）存在一定虚增现象。”鲁政委称。

　　上述股份制银行信贷部门负责人印证了这一推测，他表示所接触的客户中有不少采取这种套利做法。

　　不过鲁政委也认为，即使是在票据之中，依然无法排除有相当部分票据其实是具体承担着扩张性政策项目企业所开出的。这种在领域上不均衡的信贷投放，一方面说明了扩张性政策正在发挥作用，另一方面也显示出银行风险规避倾向至今仍未明显缓解。

　　信贷飙升不可持续？

　　在很多分析人士看来，如此高速增长的信贷并不具有可持续性，今年很可能出现信贷前高后低的趋势。目前的信贷增长，主要由地方政府的基础设施项目等带动，随着这些项目中经济效益相对较好的项目的信贷配套接近尾声，信贷增长也可能逐步回落。

　　“下半年持续不下去，企业的真正需求还是在减少——没有订单了，要贷款干吗？现在这种（信贷高增长）完全是冲着国家经济政策去的。”上述股份制银行人士称。

　　在王庆看来，今后信贷增长会受多重因素制约：银行的资本充足率会对信贷投放形成约束；在外部经济下滑的情况下，部分行业投资热情会出现下降，特别是制造业部门。“预计在今年晚些时候，贷款同比增速会回落到15%上下，但仍能对财政刺激项目形成支持力度。不过，相对理性的信贷投放将有助于消除银行坏账的忧虑。”

　　鲁政委认为，银行放贷争相“抢跑”，造成了1月份超预期的天量新增信贷，其结果可能会使得随后月份中新增信贷数据明显转弱的时间点提前到来。他甚至预测，这一转折在2月份就会初现端倪。